Fundstrat研究主管Tom Lee专访，稳定币的崛起以太坊如何重塑

据区块链周刊介绍，Tom Lee，Fundstrat Global Advisors的联合创始人兼研究主管，也是华尔街最早系统研究比特币和新兴资产配置的人之一。他曾任摩根大通首席策略师16年，以数据驱动、逆势预判著称。在大多数机构看空时，他提前预判牛市反弹、看好以太坊底层价值，并成功捕捉多个周期拐点。他的判断，不只是给机构参考，更成为无数散户逆风布局的重要依据。

本次播客围绕当前牛市是否已经开启，以及散户投资者在市场中的新角色等话题展开了深入讨论。Tom Lee认为，稳定币是加密的ChatGPT，而以太坊是它们的基础设施。它铸造了50%以上的稳定币，占据了以太坊Gas费的30%。此外，ETF的以太坊数量是固定的，但国库公司可以通过溢价发行、可转债、质押等方式提高代币单位数，实现复利增长。

用数据影响千万投资者

Amit：你的判断基于数据，非阴谋论，影响千万投资者。

Tom Lee：这其实正是我们在2014年创立Fundstrat的初衷。我在大型投行工作了很多年，在摩根大通做了将近16年的首席策略师。当时我就一直在想：我们能不能建立一家既能提供机构级研究、又能让普通人也看得懂的公司？我一直觉得那样的时代会再次回来，所以我们其实是在押注大众会重新回到市场、愿意听我们在说什么。

Tom Lee：当时我们的研究非常注重证据驱动，特别是人口统计学方面。我们写了很多报告来分析不同世代对市场的影响。我们曾发布过一篇白皮书，指出千禧一代是历史上规模最大的一代，人口高达9800万，比上一代多出40%。我的很多同行当时都认为股票市场已经不值得关注了，但对那些在2009年后开始投资的人来说，市场充满机会。所以我们看到了这个代际转变的机会。其实，我还曾在摩根大通的管理合伙人会议上建议高管们试着进入零售经纪业务，但他们觉得这简直是个夕阳产业，不值得做。但如果你回过头看，这其实会是一个非常聪明的战略布局。所以我们必须学会如何主动去与人连接，扩大影响力。可以说，我们是用一种游击战的方式把公司慢慢做起来的。

Amit：你几乎从不直接评论美联储应该怎么做，而是把数据呈现给客户，让他们自己判断。这是一种很独特的方式。

Tom Lee：坦白说，我几乎从不直接评论美联储应该怎么做。我们有大约一万名注册投资顾问客户，以及300多家对冲基金，在我们发给客户的研究报告中，我们通常是把数据和证据呈现出来，然后问他们怎么看。他们关注的指标是什么？

Amit：关税政策对经济的影响一直备受争议，你怎么看待这个问题？

Tom Lee：是的，这一点确实让我感到困惑。核心观点是：关税其实是一种税，因为钱最终是流向政府的。因为他们知道，那不是因为经济过热，而是因为人们的钱包被政府征税了。所以这种情况下，降息反而是合理的，因为消费者的实际购买力受到了影响，而这些钱只是被政府拿走，再以另一种方式重新流入经济，这不是真正意义上的通胀，只是资金的重新分配。

Amit：所以你认为关税本质上是一种税，它对经济的影响需要从更宏观的角度去理解。

Tom Lee：是的，但问题就在于，这其实是一种伪装的税。它本质上并不是因为市场需求旺盛或者供应瓶颈导致的价格上涨，而是政策直接推动的。无论它出现在供应链的哪个环节，本质上它都是税。

Amit：当前的一些经济数据，比如JOLTS报告中的职位空缺数据，似乎并不能完全反映市场的真实情况，你怎么看？

Tom Lee：我认为，这些数据对现实的反映是很不完整的。尤其是响应率很关键。JOLTS的问题就更明显了，它的响应率只有40%，而且它跟其他数据源，比如Rackup或LinkedIn的数据根本不同步。

Tom Lee：如果你稍微深入研究一下，会发现JOLTS的职位空缺之所以增加，是因为像餐馆这类行业很多人不来上班。这种变化，很多时候也跟政府合约、美国援助削减这些有关，它们影响的是服务行业的真实需求，而不是单纯的关税或宏观经济冲击。

Amit：市场波动时，机构投资者似乎更容易受到规则的束缚，而做出被动的决策，这是为什么？

Tom Lee：这确实挺讽刺的。他有时候抛出一些非常离谱的数字，但你知道，机构投资者是有规则束缚的，比如说，当VIX指数上涨时，他们就必须减仓；市场波动时，他们也要削减风险。所以一旦市场出现下行或震荡，他们常常会被规则迫使卖出，而不是做出主动判断。

Amit：你曾提到，市场大跌后的反弹通常是V型的，这是基于什么判断？

Tom Lee：因为我们研究了过去100年的数据，发现只要没有引发衰退冲动，大部分大跌后的反弹都是V型的。这是非常有规律的市场行为。

Amit：很多人认为机构投资者的资金是推动市场的主要力量，但你似乎有不同看法？

Tom Lee：我觉得这确实是个误解。所以真正更有推动力的，其实是散户的钱。

Amit：当前市场参与者众多，你认为主要可以分为哪几类，他们的投资倾向有何不同？

Tom Lee：我认为目前市场的参与者大概分四类：机构投资者、非美国投资者、高净值人群和散户。机构和高净值人群经常参考对冲基金的观点，他们相对更悲观。而他们之所以敢买进，一定程度上是因为他们听了你的分析。

Amit：你的很多判断看似大胆，但其实都是基于事实和数据，能分享一下你是如何做到精准判断的吗？

Tom Lee：其实这是基于事实而来的判断。

Amit：你认为当前股市正在经历深刻变革，散户在其中发挥了积极作用，能详细讲讲吗？

Tom Lee：我认为今天的股市正经历一次深刻的结构性变革，散户在其中发挥了非常积极的作用。事实上，我会把这股力量的崛起归因于推特，因为它让最优秀的公司有机会把股东转变成客户。现在很多人选择持有微策略的股票，并不是因为他们看好它的证券业务，而是因为他们相信Michael Saylor能持续带来更多的比特币价值。

Amit：以特斯拉为例，投资者对它的估值逻辑似乎与传统公司不同，你怎么看这种现象？

Tom Lee：你这个问题问得非常严谨。

Amit：也就是说，从持有者的视角来看，这不是一辆车那么简单，而是他们相信这家公司将构建未来。

Tom Lee：没错。这些用户已经不是普通消费者，而是特斯拉的布道者。他们每天使用完全自动驾驶，对产品、对埃隆、对整家公司都非常了解。他们可能不会画估值模型，但他们清楚自己买的是什么。这就是一种新的估值逻辑：把公司视作平台、视作稀缺资产，这种方式对他们来说更真实、更有说服力。

## 押注以太坊，因为看好稳定币

Amit：你现在是BitMine的董事会主席，并筹集了2.5亿美元用于购买以太坊，等于是创建了一个以太坊金库。那我第一个问题是：为什么是以太坊？

Tom Lee：我相信大多数观众对以太坊都有一定了解。我之所以选择以太坊，是因为它是一个可编程的智能合约区块链——听起来有点技术，但背后的核心是，它为构建金融系统提供了更大的灵活性。更直接的说，我选择以太坊的一个关键原因是因为稳定币正在迅速发展。

Amit：Circle作为一家成功的稳定币公司，似乎在其中扮演了重要角色？

Tom Lee：是的，Circle可以说是过去五年来最成功的IPO案例之一。它的估值达到了EBITDA的100倍，对某些基金来说，它极大地提升了今年的表现，甚至帮助一些人进入了前1%。在华尔街的视角里，Circle是神级股票。而稳定币就是加密世界的ChatGPT，它的流行也证明了一个趋势：传统金融在努力将资产证券化，而加密世界则在推动股权的代币化。Circle其实就是将美元进行代币化的典型例子。

Amit：可就价格表现而言，以太坊相比比特币还是有些落后。

Tom Lee：我认为加密货币这个领域一直是以叙事为主导的，它的核心是信任。我们都知道比特币背后的逻辑是数字黄金和价值存储，而以太坊所代表的，则是可编程的货币。现在大家逐渐意识到，不只是要一个能编程的币，更希望这个币运行在一个足够大的网络上。而以太坊，市值3000亿，是目前最大的智能合约链。这也正是它的巨大机会所在。

Amit：创建以太坊金库，相比直接投资以太坊ETF或者在链上购买，有什么独特优势？

Tom Lee：虽然我不会特别谈BMNR，但我可以讲讲为什么金库公司这种模式是有意义的。很多人会问，如果我想投资以太坊，为什么不直接买ETF，或者干脆自己在链上买？但问题是，无论是ETF还是链上持仓，你拥有的都是恒定数量的以太坊。而金库公司则提供了五种非常关键的选择权——它不仅仅是存储，它能让你：

1. 实现复利增长：ETF的份额是固定的，但金库公司可以通过溢价发行股票，回购股票，或者进行可转换债券操作，来增加每股所代表的以太坊数量。举个例子，MicroStrategy通过不断发行股票购买比特币，使得每股所代表的比特币数量不断增加，实现了复利增长。

2. 降低资金成本：以太坊价格波动很大，如果通过ETF加杠杆购买，成本可能高达10%，但金库公司可以通过可转换债券等方式，以更低的成本获取资金。比如，MicroStrategy就通过巧妙的财务运作，实现了接近零成本的资金获取。

3. 利用市场定价差异套利：不同的金库公司在市场上的定价可能不同，如果一家公司的交易价格低于其持有的以太坊的实际价值，而另一家公司的交易价格高于其持有的以太坊的实际价值，那么就可以通过并购等方式实现套利。

4. 参与以太坊生态建设：金库公司可以利用持有的以太坊，参与到以太坊的生态建设中，比如提供质押服务，参与DeFi项目等。这不仅可以增加收益，还能提升公司在以太坊生态中的影响力。

5. 吸引战略投资者：对于一些大型机构，比如主要的权财富基金，直接购买大量以太坊可能存在诸多限制，但通过投资以太坊金库公司，他们可以间接获得以太坊的敞口，而且这种方式更加灵活和合规。

Amit：你认为稳定币市场的发展前景如何，它将如何影响以太坊？

Tom Lee：目前稳定币市场总规模在2500亿美元左右，但美国财政部长曾表示，这个市场未来有望达到2万亿美元，也就是说还有10倍的增长空间。而且，80%的稳定币应用其实发生在美国以外的地区，这说明稳定币在全球范围内都有巨大的需求。

Tom Lee：以太坊目前铸造了超过50%的稳定币，稳定币相关的交易占据了以太坊Gas费的30%。如果稳定币市场真的增长10倍，那么以太坊的Gas费收入可能会呈指数级增长。所以，以太坊将是稳定币发展的最大受益者之一。

Amit：除了稳定币，还有哪些因素会推动以太坊的价值提升？

Tom Lee：以太坊正在不断升级，比如以太坊2.0的逐步推进，它将从工作量证明（PoW）转变为权益证明（PoS），这将大大提高以太坊的可扩展性和能源效率。而且，以太坊上的应用生态也在不断丰富，除了DeFi，还有NFT、游戏、社交等各种领域的应用正在蓬勃发展。这些都将吸引更多的用户和开发者，进一步提升以太坊的价值。

Amit：从市场情绪来看，你认为投资者对以太坊的认知是否足够，未来还有哪些提升空间？

Tom Lee：目前来看，虽然以太坊已经是市值第二大的加密货币，但很多投资者对它的理解还停留在表面。随着稳定币市场的发展，以及以太坊生态的不断完善，我相信会有越来越多的投资者认识到以太坊的真正价值。特别是当一些传统金融机构开始涉足稳定币和以太坊相关的业务时，市场对以太坊的关注度和认可度将会大幅提升。